股指杠杆证券杠杆管涛：大力提振消费的抓手是什么

发布日期：2025-02-16 22:29 点击次数：152

防范化解外部冲击是2025年经济工作的总体要求之一。随着特朗普关税第一枪打响，进一步凸显全方位扩大国内需求的重要性和紧迫性。2024年7月底中央政治局会议明确提出股指杠杆证券杠杆，要“以提振消费为重点扩大国内需求”。2024年底中央经济工作会议更是将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为2025年九大重点经济工作之首。分析相关经济数据，透过现象看本质，有助于我们更好理解与把握促消费的一系列长短期工作部署。

消费不振是当前主要矛盾

最新数据显示，2020~2024年，中国实际国内生产总值（GDP）五年复合平均增长4.7%，较2015~2019年均值低了27.7%。进一步分析，“三驾马车”中，最终消费需求不足是中国经济承压的根源。

从对经济增长的拉动作用看，2020~2024年，消费拉动作用的算术平均值为2.69个百分点，较2015~2019年低了1.59个百分点；投资平均为1.44个百分点，低了0.94个百分点，但不及同期消费拉动作用的降幅；净出口平均为0.75个百分点，高出0.69个百分点。其中，2024年，消费拉动作用仅为2.23个百分点，不仅远小于2023年4.62个百分点的数值，还略低于2020~2023年均值2.81个百分点的水平，为改革开放以来第三低（仅高于2020年的-0.10个百分点和2022年的1.53个百分点），显示2023年的报复性消费确属昙花一现（见图1）。

从对经济增长的贡献率看，2020~2024年，消费贡献率平均为47.0%，较2015~2019年低了16.5个百分点；投资平均为36.6%，高出1.2个百分点；净出口平均为16.4%，高出15.3个百分点。其中，2024年，消费对经济增长的贡献率仅为44.5%，较2023年的85.6%大幅回落，甚至低于2020~2023年均值47.7%的水平，为2008年全球金融危机以来次低（仅高于2020年的-4.3%）（见图2）。

1998年亚洲金融危机和2008年全球金融危机时期，中国经济恢复是内需驱动。1998~2002年，消费、投资和净出口对经济增长的贡献率算术平均值较1993~1997年均值分别高出19.5和低了2.4、17.1个百分点，显示亚洲金融危机后的中国经济复苏主要靠消费驱动。2009~2013年，前述三项对经济增长的贡献率均值较2004~2008年均值分别高出7.7、10.2和低了17.9个百分点，表明全球金融危机后的中国经济复苏主要靠消费和投资双轮驱动（见图2）。

宏微观体感温差是当前市场的一个热门话题。其深层次原因是，中国经济仍处于负产出缺口（偏冷），即实际经济增速低于潜在增速。负产出缺口正对应着国内有效需求不足、就业不充分、物价低位运行。当然，过去五年，中国经济复合平均增长4.86%，却仍低于潜在增速，也就意味着中国的潜在增速不低于5%，仍处于中高速增长平台。同期，美国实际GDP复合平均增长2.39%，略高于美国官方估算的1.8%~2.0%的潜在增速，处于正产出缺口（过热）。这正是美联储抗通胀工作尚未竟全功的根源所在。

正因为中国经济尚处于负产出缺口，故实施更加积极有为的宏观政策，加强逆周期调节，当属对症下药。如果中国经济持续回升，推动实际增速回到潜在增速以上，由负产出缺口转为正产出缺口，则中国经济还将保持追赶态势。事实上，随着中美经济产出缺口的相向收敛，2022~2024年间，美国名义GDP增速领先中国的优势已经由4.67个百分点降至1.06个百分点（见图3）。

进一步提振城镇居民消费

从居民消费支出的构成看，城镇居民消费不振是当前最终消费需求不足的主要原因。2020~2023年，城镇居民消费支出占比算术平均值为79.0%，较2015~2019年均值低了0.1个百分点；农村居民消费支出占比平均为21.0%，高出0.1个百分点（见图4）。

这不同于前述两次国际金融危机时期的情况。1998~2002年，城镇居民消费支出占比算术平均值为66.3%，较1993~1997年均值高出8.3个百分点；2009~2013年，城镇居民消费支出平均占比77.7%，较2004~2008年均值高出4.4个百分点（见图4）。

城镇居民消费支出占比下降是因为城镇居民平均消费倾向回落，而农村居民平均消费倾向稳中趋升。2020~2024年，全国居民平均消费倾向算术平均值为67.5%，较2015~2019年均值低了3.3个百分点。其中，城镇居民平均消费倾向均值为62.9%，低了4.5个百分点；农村居民平均消费倾向均值为82.8%，高出0.7个百分点（见图5）。

在相同的冲击下，城镇与农村居民的消费行为表现迥异，又是因为同期双方收入变动不尽相同。2020~2024年，城镇居民名义人均可支配收入五年复合平均增长5.05%，较2015~2019年均值低了2.95个百分点；实际人均可支配收入年均增长3.86%，低了2.00个百分点。同期，农村居民名义人均可支配收入年均增长7.59%，较2015~2019年均值低了1.23个百分点；实际人均可支配收入年均增长6.30%，仅低了0.46个百分点（见图6）。这表明疫情期间，农村居民名义与实际人均可支配收入受到的负面冲击远小于城镇居民。

值得一提的是，2020~2024年，城镇居民名义人均可支配收入的中位数五年复合平均增长4.65%，较同期城镇居民名义可支配收入年均增速低了0.40个百分点。按可比口径，2015~2019年，前者高出后者0.06个百分点。这显示，疫情对于边际消费倾向较高的中低收入城镇居民群体的收入影响更大。

城镇居民收入增长放缓与疫情期间接触性、聚集性服务业受到较大冲击有关。2020~2023年，中国第一产业就业人员算术平均每年减少443万人，较2015~2019年均值少减302万人；第二产业就业人员年均增加72万人，多增436万人；第三产业就业人员年均增加20万人，少增909万人（见图7）。同期，城镇就业人员年均增加446万人，较2015~2019年均值少增606万人；城镇居民人均可支配收入中，工资性收入占比的算术平均值为60.2%，低了0.9个百分点。

城镇调查失业率数据也显示，大城市就业总体难于中小城市，本地户籍人口就业总体难于外来农业户籍人口。中国就业统计自2018年起才有了城镇调查失业率数据，之前为登记失业率。2018和2019年，各年算术平均的31个大城市城镇调查失业率分别高于全国城镇调查失业率0.15和0.08个百分点；2020年仍高出0.06个百分点，但2021~2023年分别低了0.10、0.40和0.15个百分点，2024年重新高出0.06个百分点（见图8）。进一步分析细项数据，2022~2024年，各年算术平均的外来农业户籍人口调查失业率较本地户籍人口调查失业率分别高出0.20和低了0.33、0.58个百分点。前者就业形势好于后者，或因为前者是快递小哥、网约车司机等灵活就业的重要群体。

鉴于消费是就业与收入的函数，当前城镇居民消费倾向低迷也就不难理解了。

提振消费还需要统筹推进新型城镇化和乡村全面振兴，促进城乡融合发展，进一步激发农村消费潜力。尤其是要通过深化土地制度改革，增加农村居民的财产性净收入。目前，中国城镇居民人均可支配收入中，财产性净收入占比为8%稍强，其中农村居民该项占比仅为2.5%左右（美国该项比例为16%左右）。农村居民的财产性净收入显然还有较大提升空间。

不过，考虑到城镇居民占到居民消费支出和社会消费品零售总额的近八九成，短期看，大力提振消费的重点仍是城镇居民。为此，要落实好2024年底中央经济工作会议提出的一系列政策举措，包括：实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级；创新多元化消费场景，扩大服务消费，促进文化旅游业发展；积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济；实施重点领域、重点行业、城乡基层和中小微企业就业支持计划，促进重点群体就业；加强灵活就业和新就业形态劳动者权益保障，等等。

增加政府消费是重要抓手

从最终消费支出的构成看，与前两次国际金融危机相比，政府消费（公共消费）的逆周期调节作用有待进一步发挥。2020~2023年，最终消费支出中，政府消费算术平均占比30.6%，较2015~2019年均值仅上升0.6个百分点。而1998~2002年，该项占比较1993~1997年均值上升2.73个百分点；2009~2013年，该项占比较2004~2008年均值上升2.24个百分点（见图9）。由此可见，前两次国际金融危机期间，中国实施积极的财政政策，不仅扩大政府投资，还刺激最终消费。当时，中国采取了提高公务员工资、鼓励家电下乡等政策举措。

事实上，2024年7月底中央政治局会议就释放了政策转向的信号，不仅提出要加大逆周期调节力度，还明确要将经济政策的着力点更多转向惠民生、促消费。从同年7月19日国务院常务会议研究决定，统筹安排3000亿元超长期特别国债支持设备更新和消费品以旧换新（下称“两新”）以来的情况看，随着8月底相关资金划拨到位，次月起与消费品以旧换新相关的社零销售立即同比变动由负转正。“两新”政策实施对于扩大有效投资、提振消费需求、促进绿色转型、改善社会民生产生了重要作用和显著效果。

2024年7月中旬党的二十届三中全会审议通过的《中共中央关于进一步全面深化改革，推进中国式现代化的决定》明确将合理增加公共消费作为加快培育完整内需体系，完善扩大消费长效机制的重要举措。同时，提出必须坚持尽力而为、量力而行，完善基本公共服务制度体系，加强普惠性、基础性、兜底性民生建设，解决好人民最关心最直接最现实的利益问题，具体包括完善收入分配制度、完善就业优先政策、健全社会保障体系、健全人口发展支持和服务体系等一系列重大改革。

2024年底中央经济工作会议进一步强调：增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施；优化财政支出结构，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层“三保”底线；适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准；落实好产业、就业等帮扶政策，确保不发生规模性返贫致贫，保障困难群众基本生活；实施医疗卫生强基工程，制定促进生育政策；发展社区支持的居家养老，扩大普惠养老服务，等等。

一年之计在于春。日前，相关部门明确加力扩围实施“两新”政策的总体考虑是，增加资金规模、扩大支持范围、优化实施机制、放大撬动效应。其中，扩围支持消费品以旧换新的主要举措有：扩大燃油车报废更新补贴范围，规范汽车置换更新最高补贴限额；将享受以旧换新补贴的家电产品增加到12类，提高单件最高补贴标准到20%；将每位消费者购买空调产品最多补贴增加到3件，并实施手机等数码产品购新补贴；继续大力支持家装消费品换新和电动自行车以旧换新。近日，中央财政已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元，支持各地做好政策持续实施的衔接工作。

尽管特朗普关税增加了新变数，但春节假期国内文旅消费市场的空前火爆，以及DeepSeek（深度求索）的横空出世，让我们对2025年中国经济乘风破浪、持续回升向好满怀期待。

（作者系中银证券全球首席经济学家）

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